作者：消金漫談

來(lái)源：消金漫談（ID:cf-talk）

引子

凡事必有兩面，當(dāng)消費(fèi)金融發(fā)展轉(zhuǎn)入存量期，業(yè)務(wù)監(jiān)管進(jìn)入強(qiáng)化期，這個(gè)掙扎、蛻變的過(guò)程從另一個(gè)側(cè)面被市場(chǎng)慢慢接受。在監(jiān)管摸透消費(fèi)金融風(fēng)險(xiǎn)本質(zhì)后，市場(chǎng)也認(rèn)清了消費(fèi)金融資產(chǎn)的真正價(jià)值。

小而美，分散可控，場(chǎng)景化，一定程度可以概括頭部互金和持牌消金的特點(diǎn)。

相反，最近兩天，媒體新聞?lì)l出的是：城投違約-政信隱形擔(dān)保靠譜乎，金凰大案-83噸黃金質(zhì)押成黃銅…

暗自慶幸，多年前，我就職于銀行投行部時(shí)，曾與一位資深的投資經(jīng)理大姐去武漢盡調(diào)過(guò)這家金凰珠寶，深入黃金加工車間和當(dāng)?shù)毓ば斜ｋU(xiǎn)柜實(shí)地勘查。最后判斷對(duì)質(zhì)押黃金的成分不可控，所以盡調(diào)結(jié)論決定不投。

多年后，我已經(jīng)轉(zhuǎn)而進(jìn)入消費(fèi)金融行業(yè)，從事消金資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)和業(yè)務(wù)生態(tài)創(chuàng)新。對(duì)消金資產(chǎn)的業(yè)態(tài)和特點(diǎn)有相對(duì)全面和深入的了解，故用一點(diǎn)時(shí)間剖析我眼中的消費(fèi)金融資產(chǎn)管理之路。

資管大勢(shì)

與消費(fèi)金融相比，資管行業(yè)在過(guò)去十年同樣高速馳騁。

2019年，資管規(guī)模突破121萬(wàn)億，大資管時(shí)代已到來(lái)。

泛資管發(fā)展的內(nèi)生原因是實(shí)體經(jīng)濟(jì)、制造業(yè)、服務(wù)業(yè)的崛起，實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展融資需求旺盛。伴隨全社會(huì)財(cái)富增加，人均收入提高，導(dǎo)致的資產(chǎn)保值增值剛需強(qiáng)烈。

2018年《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資管業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》“資管新規(guī)”之前，資管行業(yè)在發(fā)展速度上一騎絕塵，結(jié)構(gòu)上更是百花齊放，“創(chuàng)新”層出不窮，主要得益于監(jiān)管釋放的窗口期紅利。

資本幽靈的逐利性絕對(duì)超越大多數(shù)人的想象。

絕對(duì)的利潤(rùn)，吸引大量的機(jī)構(gòu)。銀行資管/理財(cái)、券商、信托、保險(xiǎn)、公募、基子、私募，以及眾多的三方資管機(jī)構(gòu)紛紛前來(lái)分享資管盛宴。

后“資管新規(guī)”時(shí)代，影子銀行、監(jiān)管套利、資金空轉(zhuǎn)等現(xiàn)象受到強(qiáng)力約束。并行而前，實(shí)體經(jīng)濟(jì)增速放緩，社融水平減少，全口徑資管增速也逐年下降。

車輪滾滾，歷史從未后退。

雖然面臨宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、中美貿(mào)易戰(zhàn)常態(tài)化、金融持續(xù)去風(fēng)險(xiǎn)、黑天鵝事件頻現(xiàn)等狀況，資管行業(yè)依然需要負(fù)重前行，繼續(xù)充當(dāng)全社會(huì)資金、資產(chǎn)配置的路由器。

各家參與機(jī)構(gòu)呈現(xiàn)以下主要特點(diǎn)：

? 銀行資管（理財(cái)子）：行業(yè)巨擘、難以撼動(dòng)

總量平穩(wěn)向上，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。投資標(biāo)的端，一面提高標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)配置，另一面交易結(jié)構(gòu)更加簡(jiǎn)潔合規(guī)（去通道、去嵌套）。

? 信托資管：影子銀行、持續(xù)轉(zhuǎn)型

面臨打破剛兌、消除嵌套、規(guī)范資金池、強(qiáng)化非標(biāo)、統(tǒng)一杠桿被動(dòng)限制。投資標(biāo)的端出現(xiàn)分化，傳統(tǒng)政信類、地產(chǎn)類資產(chǎn)依然存續(xù)，但房抵、汽車、消金類資產(chǎn)更受重視。

? 券商資管：資管新貴、緩釋沖擊

受到機(jī)構(gòu)資金萎縮沖擊巨大，同樣受制于去通道、規(guī)范資金池業(yè)務(wù)，與信托資管相比各有特點(diǎn)。正向著資管投行化、策略產(chǎn)品化的方向緩慢轉(zhuǎn)型。

? 保險(xiǎn)資管：分化加劇、強(qiáng)者恒強(qiáng)

保險(xiǎn)資管的負(fù)債穩(wěn)定、且資金量充足。中長(zhǎng)期看，資產(chǎn)端主要以優(yōu)化投資配置（無(wú)論債權(quán)類或權(quán)益類）為主。

? 公募基金：穩(wěn)健發(fā)展、影響日增

工具型基金如貨基受利率市場(chǎng)化影響收益普遍下滑。權(quán)益類與債券指數(shù)類基金因市場(chǎng)變化波動(dòng)明顯。雖然各種策略與新技術(shù)不斷演進(jìn)，但總體上公募基金保持穩(wěn)健發(fā)展態(tài)勢(shì)。

? 私募基金：寬嚴(yán)并濟(jì)、市場(chǎng)出清

初心為支持中小科技、創(chuàng)業(yè)公司發(fā)展，但過(guò)去劍走偏鋒，故目前PE已經(jīng)進(jìn)入監(jiān)管調(diào)整期，總體呈現(xiàn)資金聚集、優(yōu)勝劣汰的態(tài)勢(shì)，未來(lái)“大浪淘沙”將不可避免。

市場(chǎng)波動(dòng)，適應(yīng)監(jiān)管，策略博弈，投研精進(jìn)。

現(xiàn)在與未來(lái)，資產(chǎn)管理將在更多風(fēng)云詭譎的變換要素之間，強(qiáng)化核心主動(dòng)管理能力和特色，哲取符合策略的底層資產(chǎn)。

乘風(fēng)破浪，定會(huì)有時(shí)。

消金資產(chǎn)

管中一窺，不難想象當(dāng)前機(jī)構(gòu)篩選資產(chǎn)時(shí)的維谷境遇。

相比較而言，消金資產(chǎn)特點(diǎn)鮮明，加持入場(chǎng)資管世界。

從資產(chǎn)分類上看，消金資產(chǎn)主要涵蓋同業(yè)借款、金融債、消金ABS、銀登資產(chǎn)、消金信托資產(chǎn)。

無(wú)論是消金主體還是穿透底層，消費(fèi)金融資產(chǎn)無(wú)疑具有相對(duì)小額、高度分散的特點(diǎn)。

2017年“現(xiàn)金貸新規(guī)”之后，消金資產(chǎn)場(chǎng)景化、明確用途、受托支付、價(jià)格36%上限等被監(jiān)管嚴(yán)格限定，對(duì)于投資人厘清亂序、挑選標(biāo)的掃清荊棘。

具體而言，資產(chǎn)分類剖析如下：

? 同業(yè)借款（銀團(tuán)貸款）

定義解析：銀行給持牌消費(fèi)金融公司的借款業(yè)務(wù)。

資產(chǎn)特點(diǎn)：

1.商業(yè)銀行重點(diǎn)審核持牌消金的主體盈利和還款能力，本質(zhì)為一筆信用貸款，與底層消金資產(chǎn)無(wú)直接聯(lián)系。

2.同業(yè)借款占銀行對(duì)消金主體的總體授信額度。同業(yè)借款資產(chǎn)形成后，商業(yè)銀行可通過(guò)銀行間市場(chǎng)、銀登等平臺(tái)將債權(quán)轉(zhuǎn)讓，或打包成財(cái)產(chǎn)權(quán)信托出售、轉(zhuǎn)讓。

3.銀團(tuán)貸款與同業(yè)借款性質(zhì)一致，在實(shí)操層面需注意借款合同中有無(wú)限制債權(quán)轉(zhuǎn)讓的約束條款。

? 金融債

定義解析：持牌消金以主體信用發(fā)行的公司債券。

資產(chǎn)特點(diǎn)：

1.與同業(yè)借款相比，金融債具有評(píng)級(jí)公司對(duì)主體信用和債項(xiàng)做出的公允評(píng)級(jí)作為投資參考。

2.根據(jù)2020年7月3日發(fā)布的《標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)認(rèn)定規(guī)則》，金融債屬于標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)序列，銀行、信托等機(jī)構(gòu)認(rèn)購(gòu)占用100%風(fēng)險(xiǎn)資本。

3.持牌消金的金融債期限一般為1-3年，價(jià)格較銀行金融債有相對(duì)優(yōu)勢(shì)。

? 消金ABS

定義解析：以消費(fèi)信貸為底層資產(chǎn)發(fā)行的資產(chǎn)證券化ABS產(chǎn)品。

資產(chǎn)特點(diǎn)：

1.標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，持牌消金在銀行間市場(chǎng)發(fā)行，互金及小貸多在交易所市場(chǎng)發(fā)行。

2.目前持牌消金ABS底層資產(chǎn)為強(qiáng)場(chǎng)景、明確用途、受托支付、定價(jià)上限24%IRR產(chǎn)品為主?；ソ鸺靶≠J的在交易所發(fā)行無(wú)論在流程上還是底層資產(chǎn)上的要求都相對(duì)寬松。

? 銀登資產(chǎn)

定義解析：借助銀登平臺(tái)轉(zhuǎn)讓底層為消金的信托受/收益權(quán)。

資產(chǎn)特點(diǎn)：

1.銀登作為交易平臺(tái)并不對(duì)底層資產(chǎn)進(jìn)行逐筆穿透性審核，交易的金融資產(chǎn)以法律意見書、法律盡調(diào)報(bào)告和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)報(bào)告為準(zhǔn)。

2.對(duì)消費(fèi)金融資產(chǎn)而言，銀登掛牌資產(chǎn)一般都會(huì)打包成為結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)或財(cái)產(chǎn)權(quán)信托受益權(quán)，以資產(chǎn)包的形式進(jìn)行轉(zhuǎn)讓。

3.目前借助銀登進(jìn)行消金資產(chǎn)流轉(zhuǎn)的轉(zhuǎn)出機(jī)構(gòu)為商業(yè)銀行。

? 消金信托資產(chǎn)

定義解析：底層為消費(fèi)金融應(yīng)收賬款的信托份額或收/受益權(quán)。

資產(chǎn)特點(diǎn)：

1.形式一為信托作為放款主體，通過(guò)結(jié)構(gòu)化或增信設(shè)計(jì)，形成集合資金信托計(jì)劃的信托份額。形式二為信托作為SPV，將已形成的消費(fèi)金融應(yīng)收賬款包結(jié)構(gòu)化，形成財(cái)產(chǎn)權(quán)信托，在銀登或非柜臺(tái)場(chǎng)所交易的信托（收）受益權(quán)。

2.無(wú)論是信托份額還是信托（收）受益權(quán)，對(duì)于機(jī)構(gòu)投資認(rèn)定非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，風(fēng)險(xiǎn)資本計(jì)提相應(yīng)提高。

梳理·展望

年年歲歲花相似，歲歲年年人不同。

尋尋覓覓消金物，覓覓尋尋見真金。

站在時(shí)間的高處，縱覽曾經(jīng)經(jīng)歷過(guò)的完整消金周期。再踮腳回身，展望遠(yuǎn)程。車轍間，顯現(xiàn)出這條消費(fèi)金融資產(chǎn)管理之路。

過(guò)去與未來(lái)，消金資產(chǎn)呈現(xiàn)出三個(gè)明顯特點(diǎn)：

? 分散性

消費(fèi)貸款的用途和人群決定了底層金融資產(chǎn)的額度分散性，用途多樣性和地域擴(kuò)展性。按照監(jiān)管上限要求，單筆不得高于20萬(wàn)，實(shí)際上消金貸款的筆均在5萬(wàn)以下。

消費(fèi)貸款大多嵌入多樣化的消費(fèi)場(chǎng)景或要求提供貸后消費(fèi)證明，貸款資金的去向相對(duì)均勻分布在不同的消費(fèi)行業(yè)中。

地域分散是由貸款人群的物理分布天然所致，按照人口分布密度，消金貸款的密度由東南沿海向西北分布，由發(fā)達(dá)城市向欠發(fā)達(dá)農(nóng)村分布。

? 抗周期性

抗周期性主要表現(xiàn)為并不隨著經(jīng)濟(jì)周期和金融周期曲線變化，隨著消費(fèi)升級(jí)和消費(fèi)降級(jí)的交替演進(jìn)，消費(fèi)金融總體上高速增長(zhǎng)，并未隨著GDP增速下行而滑落。

影響消費(fèi)金融資產(chǎn)的主要?jiǎng)右蚰壳霸谟谌丝诩t利、監(jiān)管政策、可支配收入等，而上述因素與宏觀經(jīng)濟(jì)浮動(dòng)的聯(lián)系并不直接。相反隨著投資、出口的疲弱，消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)的占比隨之提升。

? 高成長(zhǎng)性

高增長(zhǎng)性是相對(duì)于目前資管投資標(biāo)的而言。股權(quán)類資產(chǎn)除外，放眼標(biāo)準(zhǔn)化債券類資產(chǎn)和非標(biāo)債權(quán)類資產(chǎn)，收益增長(zhǎng)性并未隨著風(fēng)險(xiǎn)提升而等比提高。

消費(fèi)金融資產(chǎn)由于前兩個(gè)特性，疊加宏觀市場(chǎng)廣闊、政策滌蕩行業(yè)、巨頭帶量入場(chǎng)等因素至少在未來(lái)3-5年依然會(huì)保持相對(duì)地高增長(zhǎng)性。

后記

疫情過(guò)后，消金行業(yè)應(yīng)該算是經(jīng)歷一個(gè)完整生命周期。

下一個(gè)周期，行業(yè)亂象不再，消金穩(wěn)健發(fā)展成必然。

在行業(yè)的上游，陽(yáng)光的環(huán)境為消金資產(chǎn)開辟了新道路。

在這條資產(chǎn)管理之路上，在蕓蕓資產(chǎn)管理標(biāo)的中，消費(fèi)金融資產(chǎn)宏觀扣合經(jīng)濟(jì)發(fā)展方向，微觀涵蓋資產(chǎn)配置的篩選要點(diǎn)。

天賦加持，行穩(wěn)漸遠(yuǎn)。

最近幾天趕上高考，疫情期間，諸多不易。

愿考生們都能正常發(fā)揮，進(jìn)入夢(mèng)想學(xué)府，在進(jìn)入復(fù)雜紛亂的成人世界之前，用心感受美好可貴的大學(xué)時(shí)光

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

題圖來(lái)自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

本文由“消金漫談”投稿資產(chǎn)界，并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權(quán)歸原作者所有，未經(jīng)授權(quán)，請(qǐng)勿轉(zhuǎn)載，謝謝！

原標(biāo)題： 消費(fèi)金融資產(chǎn)管理之路