作者：新島匯

來源：新島匯（ID：xindaohui2019）

2020年發(fā)生了很多百年難遇的大事

因?yàn)橐咔椋?/p>

很多項(xiàng)目處置司法進(jìn)度比計劃的慢了很多；

很多金融機(jī)構(gòu)的不良率急劇上升；

很多不良資產(chǎn)基金的存續(xù)期都進(jìn)行了展期；

很多資產(chǎn)特別是商業(yè)物業(yè)的資產(chǎn)價格越來越低了

......

年初疫情在家，恍如昨日，

當(dāng)時閑來無事，寫了篇文章分析行業(yè)十大細(xì)分領(lǐng)域。

2020年已經(jīng)剩下最后一個季度了，

最近一直在思考一個問題，

為何不良行業(yè)內(nèi)的每家公司的業(yè)務(wù)模式基本都差不多？

都是在“找資產(chǎn)、盡調(diào)評估、找資金、投后處置”，

每家公司做的都是全產(chǎn)業(yè)鏈。

每家公司都有自己的生存之道，

每家公司也都還沒被同行認(rèn)為業(yè)務(wù)模式是可以學(xué)習(xí)的典范。

這個行業(yè)都已經(jīng)20年了，

卻為何還是在初級階段，

行業(yè)處于江湖混戰(zhàn)時期

寫這篇文章的目的是在探析未來行業(yè)可能形成的格局

希望行業(yè)能健康可持續(xù)的發(fā)展，

1. “風(fēng)險無處不在”的這個行業(yè)

不良資產(chǎn)行業(yè)從業(yè)者，每天面臨的都是不確定性，處處是風(fēng)險。最近幾年，很多機(jī)構(gòu)都遇到過企業(yè)破產(chǎn)（或執(zhí)轉(zhuǎn)破）帶來的項(xiàng)目無限延期退出、遇到過債務(wù)人比投資人更專業(yè)的各種對抗（導(dǎo)致項(xiàng)目退出遙遙無期）、遇到過投資時抵押物的價值評估在投資后完全沒有流動性的窘境、遇到過交易對手風(fēng)險（交易對手一包多賣或者對方涉刑導(dǎo)致的項(xiàng)目無法處置）、遇到過法院裁定某金融機(jī)構(gòu)因未取得“向不特定人群發(fā)放貸款”的經(jīng)營許可導(dǎo)致的不予執(zhí)行裁定、遇到過8.20最高院關(guān)于民間借貸最高利率司法保護(hù)上限等政策的出臺讓項(xiàng)目估值模型全部調(diào)整的風(fēng)險、當(dāng)然也遇到過各地法院法官千奇百怪的奇葩要求......

所以我們說不良資產(chǎn)是一個“到處是風(fēng)險”的行業(yè)，而我們應(yīng)該怎么看待風(fēng)險呢？其實(shí)，做不良資產(chǎn)投資，做的就是“風(fēng)險生意”，如果沒有風(fēng)險，就不會有不良資產(chǎn)。我們遇到風(fēng)險是很正常的，核心是我們能不能對風(fēng)險進(jìn)行“定價”，哪些風(fēng)險是我們可以承受的，哪些風(fēng)險出現(xiàn)后對我們的財務(wù)指標(biāo)有多少影響，或者在風(fēng)險出現(xiàn)時我們解決風(fēng)險的能力，甚至如何將風(fēng)險轉(zhuǎn)換成一個新的“機(jī)會”。人們都說“高風(fēng)險高收益”，其實(shí)我更認(rèn)可霍華德在《周期》書中寫的，低風(fēng)險才能有高收益。我們需要理性的看待業(yè)務(wù)過程中的各種風(fēng)險，對風(fēng)險進(jìn)行“量化”，我想這應(yīng)該是一個合格的投資人需要具備的思維方式。

 2. “處處是圍城”的這個行業(yè)

通過官方數(shù)據(jù)及行業(yè)內(nèi)資深人士分析，不良資產(chǎn)行業(yè)有10萬億的市場規(guī)模，所以很多公司都躍躍欲試，認(rèn)為這么大的一個市場，是一片“藍(lán)海”，都希望在不良資產(chǎn)領(lǐng)域能夠開啟自己的“掘金之旅”；而不良資產(chǎn)行業(yè)呢？除了四大之外，目前還沒有一家以不良資產(chǎn)為主業(yè)的上市公司（或者還沒有一家公司因?yàn)椴涣假Y產(chǎn)為主業(yè)而上市），盡管很多公司管理的資產(chǎn)規(guī)模幾百億上千億，管理的基金上百億，不過他們并沒有成為行業(yè)公認(rèn)是一個值得學(xué)習(xí)的商業(yè)模式（他們的苦只有自己知道，特別是基金管理公司，面臨的募投管退每一個階段都有很大的壓力），甚至沒有一家公司能夠長期持續(xù)的實(shí)現(xiàn)盈利，做的都是一單一單的“生意”，沒有可持續(xù)性的商業(yè)模式，每一年做的工作都差不多，找項(xiàng)目、盡調(diào)、評估、找資金、投資、處置，而誰也不能確保每個項(xiàng)目都能實(shí)現(xiàn)盈利，或者99個項(xiàng)目都盈利了，可能會因?yàn)橐粋€項(xiàng)目的投資失敗而“萬劫不復(fù)”。

外行人想往里進(jìn)，行業(yè)里的人又覺得很難，這就是錢鐘書先生所說的“圍城”，人生處處是“圍城”。雖然不良資產(chǎn)行業(yè)有各種問題，這么多年的發(fā)展現(xiàn)在行業(yè)還是處于起步階段、處于混戰(zhàn)時期，不過在我看來，這個行業(yè)是一個高度憑借知識和智慧獲取財富的一個行業(yè)，正是因?yàn)樾袠I(yè)目前的現(xiàn)狀才更有機(jī)會去創(chuàng)新，模式上的創(chuàng)新、機(jī)制上的創(chuàng)新，才有機(jī)會去創(chuàng)造其他行業(yè)難以創(chuàng)造的價值。

3. “同質(zhì)化競爭”的這個行業(yè)

一提起不良資產(chǎn)行業(yè)投資，大部分公司都是認(rèn)為是從銀行，或者四大、地方AMC手里去買資產(chǎn)包，其實(shí)不良資產(chǎn)行業(yè)有很多細(xì)分領(lǐng)域（可見原創(chuàng)文章不良資產(chǎn)行業(yè)十大細(xì)分領(lǐng)域），并不是只有資產(chǎn)包投資。而且每家公司的業(yè)務(wù)模式都差不多，買包、買包，每天在為找項(xiàng)目、盡調(diào)項(xiàng)目、找資金（募資、配資、融資，資金搭結(jié)構(gòu)：優(yōu)先、夾層、劣后、平層，）、投資項(xiàng)目、處置項(xiàng)目（推法院程序、找債權(quán)買家、賣抵押物、債務(wù)人談和解以及解決處置過程中的各種問題，包括：法院程序推不動、租賃問題、現(xiàn)場占用問題、拍賣問題、破產(chǎn)問題、協(xié)調(diào)執(zhí)行權(quán)問題等等）。

可能大家沒發(fā)現(xiàn)，目前的資產(chǎn)包大多都是有抵押物的，大多抵押物都是房產(chǎn)和土地，我們對抵押物的價值評估越來越接近，每家公司的估值差距可能不到5%，再統(tǒng)一測算資金成本、處置周期、處置費(fèi)用等，得出一個資產(chǎn)包的報價，結(jié)果往往是要不拿不到（資產(chǎn)包大多公開轉(zhuǎn)讓），要不就是拿到的價格很高，就算買下一個資產(chǎn)包，面臨的也會是處置的各種問題，以及目前市場下抵押物流動性極差的問題。

我們要思考，既然每家公司的估值差距不大，那拼的是什么呢？拼的就是資金成本、資金期限、拼的處置能力，最后發(fā)現(xiàn)大部分公司的競爭力都差不多，最有競爭力的四大AMC和大型地方AMC，他們的融資成本可能不到年化4%，資金期限是5年，而大部分基金公司和民營AMC的資金成本是12%/年，期限大多在三年以內(nèi)，結(jié)果就算是和銀行“勾兌”好的資產(chǎn)包，最終被四大AMC或地方AMC，或者隱藏在他們背后的劣后級投資人搶走了。2017年，我就判斷大規(guī)模投資資產(chǎn)包作為投資策略是有問題的，而投機(jī)性的機(jī)會是有的。

目前不良資產(chǎn)行業(yè)，每家公司都同質(zhì)化競爭，行業(yè)處于混戰(zhàn)時期。 

4. “誰和誰都認(rèn)識卻又不熟悉”的這個行業(yè)

你是否有這種體驗(yàn)，當(dāng)提及某一家公司或者某一個人的時候，你都認(rèn)識，感覺很熟悉，但他們公司實(shí)際今年做什么業(yè)務(wù)，有什么核心優(yōu)勢，投資的策略是什么，你可能都不清楚。甚至你身邊很熟悉的“老朋友”，你們認(rèn)識了很多年，你卻不知道你每天到處尋找的資源你的朋友正好就有。所以有一句經(jīng)典臺詞“世界上最遠(yuǎn)的距離不是我不知道你在哪里，而是你明明在我身體身邊卻不知道我需要你”。

我們生活在互聯(lián)網(wǎng)時代，處于信息大爆炸時期，每天各種各樣的信息和人都出現(xiàn)在我們身邊，讓我們每天都“很忙”，每天忙著去關(guān)心看似很重要，實(shí)際和我們一點(diǎn)關(guān)系都沒有的人和事身上。這個社會是一個“弱社交”社會，誰和誰都認(rèn)識，但都不是很熟悉。這也是這個行業(yè)處于江湖混戰(zhàn)時期有關(guān)，這個行業(yè)沒有標(biāo)準(zhǔn)，每家公司沒有標(biāo)簽，或者沒有準(zhǔn)確的標(biāo)簽，這就讓我們彼此熟悉，卻不知道身邊的人有什么？他們需要什么？甚至沒有靜下心來思考，我有什么？我需要什么？我需要的誰能提供？

5. “合作不能長期和緊密”的這個行業(yè)

這個行業(yè)的主要合作模式包括：

（1）資金方和服務(wù)商之間的合作。這個主要來自于外資，從摩根第一包，到后期的各個外資進(jìn)入中國投資不良資產(chǎn)，都是希望在中國尋找本土服務(wù)商，幫助他們尋找項(xiàng)目、盡調(diào)評估、處置服務(wù)等，而這種模式現(xiàn)在在部分人民幣基金中（前期是外資背景）和目前的外資中還在繼續(xù)沿用；

（2）優(yōu)先級和劣后級投資人之間的合作。這類合作主要在2014年以后，很多國有公司，包括四大AMC、地方AMC、地方國企等，由于資金優(yōu)勢，傾向于在投資時做配資，由當(dāng)?shù)氐拿駹IAMC，或者有處置能力的個人負(fù)責(zé)劣后級投資，以及負(fù)責(zé)項(xiàng)目所需的所有工作，優(yōu)先級資金只負(fù)責(zé)出錢，做好金主爸爸即可。這類合作一般配資是70%：30%，期限是2年內(nèi)，資金成本11-15%，過程中大多需要季度付息。當(dāng)然這類配資還包括夾層投資等，配資的主要條款也靈活多變。

（3）專門的居間人合作模。主要是包括項(xiàng)目的居間人和資金方的居間人，介紹項(xiàng)目的人在項(xiàng)目落地后按照投資額給介紹人支付居間服務(wù)費(fèi)，介紹資金的人也是在資金到位后向居間人支付融資服務(wù)費(fèi)，不過這大多是一錘子買賣，這個行業(yè)是極度非標(biāo)的行業(yè)，需要高頻次的線下對接才能促成，最后大部分居間都難以長期和某一家公司合作。

除了以上的主要合作之外，還包括：共同投資劣后合作，單純節(jié)點(diǎn)的處置服務(wù)合作，資產(chǎn)后期開發(fā)銷售合作，整個業(yè)務(wù)鏈條中的咨詢顧問合作等等。不過回頭看看，目前的外資和服務(wù)商之間還有多少家公司在長期合作并且彼此認(rèn)可和滿意，優(yōu)先級和劣后資金能多次合作的又能有多少，劣后資金只要找到更便宜的錢，就會選擇不再和上次的合作伙伴合作，優(yōu)先級資金方只要看到能做劣后有不錯項(xiàng)目的劣后方，也會選擇和他去合作。為何這些合作不能長期，不能緊密合作？

我曾在傳統(tǒng)行業(yè)工作過，對于一個產(chǎn)品的銷售，生產(chǎn)廠家都會尋找省級經(jīng)銷商、再發(fā)展市級經(jīng)銷商和零售商，廠家在保護(hù)經(jīng)銷商的同時，也在考核篩選淘汰，彼此有安全感又有一定的危機(jī)感。而不良資產(chǎn)行業(yè)呢？所以還是因?yàn)檫@個行業(yè)目前處于江湖混戰(zhàn)時期所致，誰能披荊斬棘，能傲視群雄、制定行業(yè)規(guī)則呢？

不良資產(chǎn)行業(yè)未來定會形成新的格局

馬克吐溫說過：“歷史不會重演，但總會驚人的相似”，任何一個行業(yè)都會大致經(jīng)歷如下幾個階段：

（1）行業(yè)出現(xiàn)（市場需求出現(xiàn)）

（2）第一個吃螃蟹的人獲取暴利

（3）其他人看到機(jī)會蜂擁而至

（4）行業(yè)混戰(zhàn)，業(yè)務(wù)模式同質(zhì)化

（5）競爭激烈，盈利機(jī)會減少

（6）部分參與者出局

（7）活下來的機(jī)構(gòu)開始尋求差異化細(xì)分

（8）各家機(jī)構(gòu)開始構(gòu)筑競爭壁壘

（9）行業(yè)出現(xiàn)龍頭企業(yè)和部分細(xì)分領(lǐng)域小公司

（10）新的機(jī)會出現(xiàn)，或行業(yè)格局轉(zhuǎn)變，再如此循環(huán)

個人認(rèn)為不良資產(chǎn)行業(yè)未來格局將從以下幾個方面：

1.業(yè)務(wù)領(lǐng)域的細(xì)分

很多機(jī)構(gòu)開始在不良在業(yè)務(wù)領(lǐng)域?qū)ふ壹?xì)分，比如：損失類不良資產(chǎn)、可疑類不良資產(chǎn)大包、投機(jī)性可疑類小包或單戶、房抵貸不良資產(chǎn)、爛尾樓盤活、中小微企業(yè)債務(wù)重組、大型企業(yè)或上市公司債務(wù)重組、違約債券、個人消費(fèi)類不良資產(chǎn)、企業(yè)應(yīng)收賬款或股權(quán)投資不良等其他領(lǐng)域。會從細(xì)分領(lǐng)域中尋找一個或者幾個主要業(yè)務(wù)作為公司的主要業(yè)務(wù)范圍，并且不斷強(qiáng)化在這些領(lǐng)域的核心優(yōu)勢，逐步建立競爭壁壘。

2.業(yè)務(wù)區(qū)域的細(xì)分

不良資產(chǎn)行業(yè)是一個地域?qū)傩苑浅Ｃ黠@的行業(yè)，他需要經(jīng)常和當(dāng)?shù)氐慕鹑跈C(jī)構(gòu)、資產(chǎn)管理公司等溝通，尋找投資機(jī)會，同時需要經(jīng)常和法院、政府打交道，甚至和當(dāng)?shù)氐膫鶆?wù)人、承租人能很快的建立聯(lián)系，從而建立自己的核心處置能力，以及在某區(qū)域內(nèi)建立投資優(yōu)勢。很多公司一開始做全國化，最后會發(fā)現(xiàn)自己在全國范圍內(nèi)做全產(chǎn)業(yè)鏈投資基本很難和當(dāng)?shù)氐墓驹谕凰健?nbsp;

3.在業(yè)務(wù)鏈條中定位的細(xì)分

目前大部分做的都是全產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務(wù)模式，而在未來募資方面，大量的資金一定會向于四大、地方AMC、地方國企、優(yōu)質(zhì)上市公司、頭部基金管理人等傾斜，而不像前幾年P(guān)2P公司很容易就能夠募集到幾個億甚至幾十億的資金。而最近兩年關(guān)于基金的強(qiáng)監(jiān)管，以及基金“暴雷”給托管行和政府帶來的麻煩，將在未來比較長的一段時間難以改善。普通的地方型公司或民營AMC募資能力將一定會很難。而在專業(yè)處置領(lǐng)域，一方面需要當(dāng)?shù)氐馁Y源能解決法院程序推動問題，也需要能夠協(xié)調(diào)政府、其他債權(quán)人等當(dāng)?shù)刭Y源優(yōu)勢的處置公司，更需要更多懂資產(chǎn)盤活、資產(chǎn)運(yùn)營、資產(chǎn)銷售的專業(yè)團(tuán)隊(duì)進(jìn)入這個行業(yè)。很多公司將逐步在這個業(yè)務(wù)鏈條中尋找自身的差異化定位，以一個“點(diǎn)”作為公司的主營業(yè)務(wù)，并且逐步建立核心優(yōu)勢。

我在這個行業(yè)從業(yè)近10年了，盡管現(xiàn)在的很多工作和十年前是類似的，也會嘆息“每天一個項(xiàng)目一個項(xiàng)目的看，什么時候是個頭”！不過我相信這個行業(yè)未來一定會越來越健康的發(fā)展，會在很多方面標(biāo)準(zhǔn)化程度越來越高，會在很多領(lǐng)域出現(xiàn)“獨(dú)角獸”。

不良資產(chǎn)投資是在盤活一個又一個的資產(chǎn)中，

讓資產(chǎn)恢復(fù)價值、提升價值、實(shí)現(xiàn)價值，

不良資產(chǎn)行業(yè)是金融必不可少的一環(huán)，

只要有金融、有投資、有貸款就會有不良資產(chǎn)；

不良資產(chǎn)更是實(shí)業(yè)必不可少的，

只要有企業(yè)經(jīng)營，就會有生老病死，有不良資產(chǎn)。

不良資產(chǎn)的投資、處置、資產(chǎn)盤活模式將影響整個經(jīng)濟(jì)和社會。

我們需要社會正視這個行業(yè)，希望我們在創(chuàng)造財富的同時，能實(shí)現(xiàn)特殊資產(chǎn)的特殊價值，實(shí)現(xiàn)行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場。

題圖來自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

本文由“新島匯”投稿資產(chǎn)界，并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權(quán)歸原作者所有，未經(jīng)授權(quán)，請勿轉(zhuǎn)載，謝謝！

原標(biāo)題： 江湖混戰(zhàn)的不良資產(chǎn)行業(yè)