面包財經(jīng) 作者：面包財經(jīng)
來源：面包財經(jīng)（ID：mianbaocaijing）
由于行業(yè)特性，房地產(chǎn)和建筑類上市公司負債率一般會比較高，經(jīng)營性現(xiàn)金流也會呈現(xiàn)出一定的脈沖特征。
一般當我們去研究這些上市公司的時候，對負債總額和負債率的容忍度也會比較高。不過當面包財經(jīng)梳理了相關行業(yè)的上市公司財務數(shù)據(jù)之后，還是發(fā)現(xiàn)了一些公司格外引人注目。
今天，要討論的這家公司是中南建設（000961.SZ），一家以房地產(chǎn)開發(fā)和建筑施工為主營業(yè)務的企業(yè)。
財報顯示：2017年，公司營收305.52億元，同比下滑11.29%；歸母凈利潤約6.03億元，同比增加78%；經(jīng)營性現(xiàn)金凈流出約29.38億元。
另外，根據(jù)最新的2018年一季報，公司總資產(chǎn)約1903.00億元，總負債約1727.59億元，資產(chǎn)負債率約90.78%。
負債率在同行業(yè)中位居前列，1700多億的負債總額也進入行業(yè)第一梯隊。
如何解讀中南建設？先看看這家公司的盈利情況。
利潤含金量分析：出售子公司獲利5億 扣非后利潤腰斬
中南建設曾用名大連金牛，前身是大連金牛股份有限公司，于2000年3月在深交所上市。在2009年重大資產(chǎn)重組之后，公司控股股東由東北特殊鋼集團有限責任公司變更為中南房地產(chǎn)業(yè)有限公司（2012年更名為“中南城市建設投資有限公司”），實控人變更為陳錦石，主營業(yè)務由原鐵合金冶煉轉變?yōu)榉康禺a(chǎn)開發(fā)和建筑施工。
2015年之前，公司建筑施工業(yè)務收入高于房屋銷售收入，2015年之后房屋銷售收入占比大幅提升，至2017年房屋銷售貢獻73%收入。
2009年至2013年，公司營收與利潤均有不錯增幅，但2013年之后的幾年，公司歸母凈利潤出現(xiàn)了下滑，直到到2017年再度出現(xiàn)大幅回升。
財報顯示：2017年，公司營收305.52億元，同比下滑11.29%；歸母凈利潤約6.03億元，同比增加78%。
以下為根據(jù)公開數(shù)據(jù)整理的公司營收及利潤變化情況：
2017年，在營收下滑的背景之下，公司利潤卻大幅攀升，為什么會出現(xiàn)這種現(xiàn)象？
2017年12月，中南建設以約4.11億的價格出售子公司中南（深圳）房地產(chǎn)開發(fā)有限公司47%股權。通過這筆交易公司獲得兩項賬面收益合計約5.01億元，占到同期歸母凈利潤的83%：
1) 處置股權產(chǎn)生的投資收益約3.78億元
2) 公允價值重新計量剩余股權產(chǎn)生的利得約1.23億元
根據(jù)公開信息：中南（深圳）房地產(chǎn)開發(fā)有限公司為上市公司2015年新設的子公司，2016年因增資股權被稀釋，上市公司對其持股比例下降至66.67%。此次股權處置之后，上市公司對其持股比例低于20%。
翻查財報：2017年，中南建設扣除非經(jīng)常性損益后的歸母凈利潤約1.1億元，相比于上一年下滑69.96%。
解析完利潤構成，中南建設的現(xiàn)金流又如何呢？
存貨上升 經(jīng)營性凈現(xiàn)金流持續(xù)為負
由于結轉周期的原因，房企的利潤以及經(jīng)營性凈現(xiàn)金流具有一定周期性，某些年的經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為負也合理。但是，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流持續(xù)為負且數(shù)額較大，就值得投資者注意了。
公開數(shù)據(jù)顯示：自2010年以來，除2015年以外，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流持續(xù)為負。八年七負。2010-2017年，中南建設凈利潤合計約71.65億元，經(jīng)營性現(xiàn)金凈流出約216.77億元。期間公司業(yè)務占比發(fā)生了變更，從2010年開始統(tǒng)計，或許忽略了業(yè)務變化對經(jīng)營的影響。那么，從2015年算起，3個完整的財務年度，也有2年經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為負。
以下為根據(jù)公開數(shù)據(jù)繪制的公司凈利潤及經(jīng)營性凈現(xiàn)金流情況：
從財務數(shù)據(jù)來看，這可能與公司存貨較大幅度增加有關。
翻查財報：2017年，公司存貨同比增加49.72% 至1109.85億元，突破千億規(guī)模。而2009年底公司賬面存貨約86.28億元，到2017年8年間增加了11.86倍。
經(jīng)營性凈現(xiàn)金流較長時間為負，對外投資金額頗大，公司運營所需資金從何而來？熟悉財務分析的研究者都會重點看一個問題：對外融資。
具體來看看中南建設的融資歷史。
負債1700億 資產(chǎn)負債率超過90%
根據(jù)2018年一季報，公司總負債約1727.59億元，資產(chǎn)負債率約90.78%。其中，預收款項約780.08億元。
房地產(chǎn)相關企業(yè)的負債中，有相當多的屬于預收款項（預收的購房款）。預收購房款盡管在財務報表上體現(xiàn)為負債，但一般來說，到期交房就可以了，對房企并沒有太大壓力。所以重點應該看扣除預收款項之后的負債情況。
根據(jù)財報計算：中南建設剔除預收款項后的資產(chǎn)負債率為84.38%（分子分母都剔除，下同）。從歷史數(shù)據(jù)對比：最近幾年，公司剔除預收款項后的資產(chǎn)負債率由2011年的70.85%增加至2017年的84.42%。
除了負債率和債務結構外，債務期限也很重要。
這一信息可以從中南建設公告的債券信用評級報告中獲得。由評級機構出具的公司《2017年面向合格投資者公開發(fā)行公司債券(第二期)信用評級報告》，披露的截止2017年6月末公司有息債務到期本金規(guī)模分布圖如下：
從上圖可知，中南建設2018年到期的債務本金規(guī)模較大，與前后幾年相比，屬于債務相對密集到期的年份。
考察一家公司的資產(chǎn)負債情況，還要充分考慮行業(yè)特性，在行業(yè)內做適當?shù)谋容^，只看絕對值往往不能說明問題。
從公司所屬的證監(jiān)會行業(yè)分類土木工程建筑業(yè)來看：66家上市公司，2018年一季度平均資產(chǎn)負債率約61.91%，中位數(shù)是63.27%；剔除預收款項后的資產(chǎn)負債率平均值約58.98%，中位數(shù)是59.66%。
以2018年一季度資產(chǎn)負債率排名，中南建設在同行業(yè)中居首；以剔除預收款項后的資產(chǎn)負債率來看，中南建設在同行業(yè)中排名第二。
以下為根據(jù)公開數(shù)據(jù)整理的2018年一季度負債率排名前30的上市公司：
以上有些公司，面包財經(jīng)曾經(jīng)分析過，有些還沒有研究。那些還沒有拆解過的公司，老鐵們想看誰的故事？歡迎點菜。（YYL）
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