作者：小債看市

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連續(xù)七年扣非凈利潤(rùn)虧損、1300億負(fù)債壓頂之下，“民營(yíng)零售巨頭”蘇寧易購(gòu)或?qū)⒁字鳌?/p>

2月25日，蘇寧易購(gòu)（002024.SZ）公告稱，收到公司實(shí)際控制人、控股股東張近東以及股東蘇寧集團(tuán)通知，其擬籌劃本公司股份轉(zhuǎn)讓事宜，預(yù)計(jì)轉(zhuǎn)讓比例20%-25%，股權(quán)受讓方屬于基礎(chǔ)設(shè)施等行業(yè)。

停牌公告

公告顯示，根據(jù)擬轉(zhuǎn)讓股份比例，預(yù)計(jì)可能涉及蘇寧易購(gòu)控制權(quán)變化。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)上看，張近東直接持有蘇寧易購(gòu)20.96%股份，他還通過(guò)蘇寧集團(tuán)、蘇寧控股等路徑對(duì)公司間接持股，合計(jì)持有31.71%股份，為公司控股股東和實(shí)際控制人。

股權(quán)穿透圖

此前，有知情人士透露，蘇寧集團(tuán)正在洽談出售蘇寧易購(gòu)19.99%全部或部分股權(quán)，交易對(duì)手方可能是來(lái)自江蘇國(guó)企和廣州國(guó)企，估值范圍大約在80億至100億元。

去年11月，據(jù)彭博社報(bào)道，蘇寧易購(gòu)正在考慮出售旗下電商業(yè)務(wù)，尋求估值約60億美元，以緩解融資壓力，但這個(gè)消息隨后被蘇寧易購(gòu)否認(rèn)。

據(jù)悉，此次股權(quán)出售的所得收益，將有助于蘇寧償還今年到期的總額為172億元的債券債務(wù)。

《小債看市》統(tǒng)計(jì)，目前蘇寧易購(gòu)存續(xù)債券13只，存續(xù)規(guī)模92.5億元，其中將有40.52億債券于一年內(nèi)到期，短期面臨集中兌付壓力較大。

除此之外，蘇寧易購(gòu)股東蘇寧集團(tuán)債券集中兌付壓力也很大，目前其存續(xù)24只債券，規(guī)模達(dá)到296億元，今年到期或回售的債券余額有105億元。

存續(xù)債券到期分布

2020年8月，蘇寧易購(gòu)旗下多只債券頻繁異動(dòng)，其資金鏈緊張消息不絕于耳。

今年2月，由于業(yè)績(jī)巨虧、再融資壓力增大等原因，中誠(chéng)信國(guó)際將蘇寧易購(gòu)評(píng)級(jí)展望由穩(wěn)定調(diào)整為“負(fù)面”，維持其主體和相關(guān)債項(xiàng)信用等級(jí)為AAA。

據(jù)公開(kāi)資料，蘇寧創(chuàng)辦于1990年，是一家多品類商務(wù)公司，線上線下的融合發(fā)展引領(lǐng)零售發(fā)展新趨勢(shì)，除了零售業(yè)務(wù)其還涉足互聯(lián)網(wǎng)、物流、金融等領(lǐng)域。

2004年，蘇寧易購(gòu)在深交所上市，成為“中國(guó)家電連鎖企業(yè)第一股”。

蘇寧易購(gòu)官網(wǎng)

近年來(lái)，由于宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩、零售市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇及新冠疫情等因素，對(duì)零售行業(yè)帶來(lái)了一定沖擊，蘇寧易購(gòu)線下零售板塊經(jīng)營(yíng)承壓，線上零售和物流板塊費(fèi)用投入加大，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)虧損金額較大。

據(jù)《業(yè)績(jī)預(yù)告》顯示，2020年蘇寧易購(gòu)歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤(rùn)虧損金額預(yù)計(jì)達(dá)到60.87億-65.87億元。

《2020年度業(yè)績(jī)預(yù)告》

自2014年以來(lái)，蘇寧易購(gòu)的扣非歸母凈利潤(rùn)已經(jīng)連續(xù)7年為負(fù)，且近兩年虧損金額迅速放大，其利潤(rùn)總額主要來(lái)自投資收益，可持續(xù)性不長(zhǎng)。

除了經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)欠佳，蘇寧易購(gòu)的經(jīng)營(yíng)獲現(xiàn)能力也在持續(xù)惡化。

自2017年以來(lái)，蘇寧易購(gòu)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額已由凈流入轉(zhuǎn)為凈流出狀態(tài)，2017年至今年前三季度該指標(biāo)分別為-66.05億、-138.74億、-178.65億以及-24.29億元，對(duì)債務(wù)和利息的保障能力較差。

經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額

截至2020年三季末，蘇寧易購(gòu)總資產(chǎn)為2211.93億元，總負(fù)債1361.4億元，凈資產(chǎn)850.53億元，資產(chǎn)負(fù)債率61.55%。

《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，蘇寧易購(gòu)主要以流動(dòng)負(fù)債為主，流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債比為81%，債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理，短期債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高。

2019年以來(lái)，由于流動(dòng)負(fù)債上升較快，蘇寧易購(gòu)的流動(dòng)資產(chǎn)已經(jīng)無(wú)法覆蓋前者，其流動(dòng)比率和速動(dòng)比率均小于1，短期償債能力指標(biāo)持續(xù)惡化。

截至2020年三季末，蘇寧易購(gòu)有流動(dòng)負(fù)債1099.67億元，主要為應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款，其一年內(nèi)到期的短期負(fù)債有327.13億元。

而相較于超300億規(guī)模短債，蘇寧易購(gòu)的資金鏈已十分緊張。其賬上貨幣資金有308.37億元，已經(jīng)無(wú)法覆蓋短期負(fù)債，且其中超200億為受限資金不可動(dòng)用，短期償債風(fēng)險(xiǎn)較大。

在備用資金方面，截至2020年6月末，蘇寧易購(gòu)銀行授信總額為764.68億元，未使用授信額度為523.68億元，可以看出其財(cái)務(wù)彈性尚可。

銀行授信情況

除了流動(dòng)負(fù)債，蘇寧易購(gòu)還有261.74億非流動(dòng)負(fù)債，主要為應(yīng)付債券和長(zhǎng)期借款，其長(zhǎng)期有息負(fù)債合計(jì)142.43億元。

整體來(lái)看，蘇寧易購(gòu)剛性負(fù)債有718.17億元，主要以短期有息負(fù)債為主，帶息負(fù)債比為53%。

2018年以來(lái)，由于短期借款和發(fā)債規(guī)模迅速上升，蘇寧易購(gòu)有息負(fù)債高企，致使其財(cái)務(wù)費(fèi)用大增，2020年前三季度財(cái)務(wù)費(fèi)用為24.15億元，已超上年全年規(guī)模，對(duì)利潤(rùn)形成較大侵蝕。

經(jīng)營(yíng)獲現(xiàn)能力欠佳、自有資金不足之下，蘇寧易購(gòu)償債資金主要來(lái)源于外部融資。從融資渠道看，作為上市公司其渠道較為多元，除了發(fā)債和借款，還通過(guò)應(yīng)收賬款，定增，信托融資以及股權(quán)質(zhì)押等方式融資。

目前，實(shí)控人張近東已將蘇寧置業(yè)、蘇寧集團(tuán)大部分股權(quán)進(jìn)行質(zhì)押，其資金騰挪空間十分狹窄。

值得注意的是，去年以來(lái)蘇寧易購(gòu)籌資流入資金明顯減少，在償還大量負(fù)債后，其籌資性現(xiàn)金流已由凈流入轉(zhuǎn)為凈流出，凈額為-30.13億元，可見(jiàn)外部融資環(huán)境有惡化趨勢(shì)。

籌資性現(xiàn)金流情況

另外，由于一系列大手筆的收購(gòu)，蘇寧易購(gòu)商譽(yù)高企，未來(lái)存在一定減值風(fēng)險(xiǎn)。

2019年，蘇寧易購(gòu)收購(gòu)萬(wàn)達(dá)百貨37家門店及家樂(lè)福中國(guó)80%股權(quán)，并在倉(cāng)儲(chǔ)和自建店物業(yè)等方面加大投入，其固定資產(chǎn)及無(wú)形資產(chǎn)增加，同時(shí)商譽(yù)也大幅增長(zhǎng)。

截至2020年三季末，蘇寧易購(gòu)形成無(wú)形資產(chǎn)和商譽(yù)分別為144.29億和74.78億元，如收購(gòu)企業(yè)業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)，未來(lái)存在一定減值風(fēng)險(xiǎn)。

總得來(lái)看，近年來(lái)由于零售業(yè)務(wù)下滑和物流成本高企，蘇寧易購(gòu)經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)利潤(rùn)較差；短期有息負(fù)債迅速攀升，不僅財(cái)務(wù)費(fèi)用高企，而且其資金鏈?zhǔn)艿讲恍】简?yàn)，短期償債風(fēng)險(xiǎn)加大。

1990年底，張近東懷揣著家里湊的10萬(wàn)元，在南京寧海路租下一個(gè)200平方米的門面房，取名為蘇寧交家電專營(yíng)空調(diào)，這就是蘇寧電器的前身。

后來(lái)，為了打開(kāi)市場(chǎng)，張近東在業(yè)界首次建立了營(yíng)銷商“配送、安裝、維修”的一體化服務(wù)體系，組建了一支300人的安裝團(tuán)隊(duì)，免費(fèi)上門為顧客安裝空調(diào)。

蘇寧電器前身

由于良好的產(chǎn)品和服務(wù)，張近東在下海第一年就做到了6000萬(wàn)元銷售額，純掙1000萬(wàn)。

而在當(dāng)時(shí)南京國(guó)有大商場(chǎng)眼中，民營(yíng)企業(yè)蘇寧無(wú)疑是半路殺入空調(diào)業(yè)的“程咬金”。

于是1993年，“八大商場(chǎng)”聯(lián)合發(fā)動(dòng)空調(diào)大戰(zhàn)向蘇寧發(fā)難，宣稱將統(tǒng)一采購(gòu)統(tǒng)一降價(jià)，如果哪家空調(diào)廠商供貨給蘇寧，他們將全面封殺該品牌。

這場(chǎng)商戰(zhàn)是中國(guó)家電業(yè)第一次在賣方市場(chǎng)下出現(xiàn)的“價(jià)格戰(zhàn)”，不過(guò)蘇寧反而一戰(zhàn)成名。因?yàn)閺埥鼥|采用的是“淡季訂購(gòu)，反季節(jié)打款”策略，這讓廠商在淡季也有足夠資金生產(chǎn)空調(diào)，同時(shí)蘇寧也積累了大量庫(kù)存。

憑借平價(jià)優(yōu)勢(shì)，蘇寧當(dāng)年空調(diào)銷售額達(dá)到3億元，一躍成為國(guó)內(nèi)最大空調(diào)經(jīng)銷商，最終成為這場(chǎng)大戰(zhàn)的贏家。

蘇寧控股集團(tuán)董事長(zhǎng)張近東

從此，蘇寧開(kāi)始真正崛起，1994年完成5.6億元銷售額榮登全國(guó)空調(diào)銷售第一的位置，以“黑馬”之姿傲視群雄。

到1996年，蘇寧組建了300人的精銳之師，發(fā)展了4000多家批發(fā)客戶，空調(diào)批發(fā)零售額更是達(dá)到15億元，完全顛覆中國(guó)大部分區(qū)域的空調(diào)分銷網(wǎng)絡(luò)，張近東的空調(diào)商業(yè)王國(guó)初具規(guī)模。

2000年，成立十年的蘇寧，迎來(lái)首個(gè)發(fā)展轉(zhuǎn)折年。

這一年，張近東決定進(jìn)行壯士割腕式的戰(zhàn)略調(diào)整，砍掉年銷售額達(dá)幾十億的批發(fā)生意，全面轉(zhuǎn)型大型綜合電器賣場(chǎng)，并喊出“3年要在全國(guó)開(kāi)設(shè)1500家店”的連鎖進(jìn)軍口號(hào)。

2004年，蘇寧登陸資本市場(chǎng)，趁著融資優(yōu)勢(shì)繼續(xù)快速擴(kuò)張。

直到2008年，蘇寧易購(gòu)發(fā)展仿佛又陷入了瓶頸期，同時(shí)市場(chǎng)被京東等電商猛烈沖擊。次年蘇寧決心做自己的電商直營(yíng)體系，將渠道、物流、服務(wù)，進(jìn)行全面優(yōu)化和升級(jí)。

自2009年發(fā)展戰(zhàn)略調(diào)整后，蘇寧便搭上了互聯(lián)網(wǎng)快車，線上線下多渠道融合，全品類經(jīng)營(yíng)、平臺(tái)服務(wù)開(kāi)放，開(kāi)啟了“店商+電商+零售服務(wù)商”的新零售云商服務(wù)模式。

以零售業(yè)起家的蘇寧，后來(lái)又涉足物流、金融、供應(yīng)鏈等領(lǐng)域。

近年來(lái)，隨著互聯(lián)網(wǎng)零售轉(zhuǎn)型升級(jí)，蘇寧零售業(yè)務(wù)擴(kuò)張但效益甚微，物流業(yè)務(wù)軟肋明顯，已到了30歲而立之年的它，又走到了變革的十字路口。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： “民營(yíng)零售巨頭”百億股權(quán)轉(zhuǎn)讓，1300億負(fù)債壓頂經(jīng)營(yíng)慘淡